про Китайский сектор недвижимости можно писать много, особенно без аргументации и цифр:) у меня нет доступа к заслуживающей уважения информации, поэтому и делать выводы нечего. но в логике других покопаться можно. особенно если верить в то, что дата не опровергает логику.
я повторюсь, но аргументы про "пузырь" (не люблю этот термин, но за универсальность уважаю) в отдельных городах, это не серьезно. нужно смотреть относительные объемы.
интересен аргумент про леверидж, мол он очень низок. тут конечно можно не соглашаться с данными, но нельзя же игнорировать все статданные вокруг, чем-то пользоваться нужно же.
у Danske Bank встретил цифры по левериджу/долгу, которые вызвали интерес. смотрим на график и не переживаем за Китай. потом смотри второй график и совсем не переживаем за Китай. наконец, смотрим на третий график и понимаем где собака зарыта и кто ее там зарыл.
повторюсь, это еще ни о чем не говорит, это просто развите мысли о том, что банальная идея задолжености в КНР не так проста.
The Holy Grail of Macroeconomics: Lessons from Japan’s Great Recession by Richard C. Koo
Глава 1. Японская рецессия.
1.1 Структурные проблемы и проблемы банковского сектора не могут объяснить продолжительность рецессии.
Часто продолжительность рецессии в Японии обясняют либо структурными проблемами, либо проблемами в банковском секторе. И то и то не верно.
Структурные проблемы обычно ассоциируются с supply-side проблемами. Поэтому лозунг одного из премьер-министров «no recovery without structural reform» подразумевал Регайновско-Течерский подход к реформам. Тут Ку пишет, мол с темой структурных реформ я вобще-то всем уши прожужал, но еще до начала 90х, но не они являются главной причиной рецессии (вроде как его рекомендации входили в United States-Japan Structural Impediments Initiative (1991)).
Структурные проблемы обозначают, что частный сектор не способен производить качественные товары по конкурентным ценам. Экономика со структурными проблемами обычно имеет большой торговый дефицит, высокую инфляцию, и высокие % ставки. Типичный пример (кстати, тпичный или единственный?) США и Британия 70х годов.
На самом деле, ситуация в Японии в 90х была скорее противоположностью ситуации в США в 70х. Низкие ставки, дефляция, растущая йена, торговый профицит – в Японии. В США все в точности наоборот. Концепцию можно описать как: адекватное предложение, но недостаток спроса – в Японии, и адекватный спрос но недостаточное предложение в США. В принцие, японские товары пользовались отличным спросом везде, кроме самой Японии. Кстати, корпоративные прибыли потому и были хороши (за счет экспорта).
Второй основной причиной депрессии называют проблемы в банковском секторе который по разным причинам стал узким горлышком не в состоянии насытить систему деньгами. Если компании не в состоянии првлечь деньги в банке, тогда компании идут на открытый рынок с выпуском акций и облигаций. Следовательно, если проблема в предложении денег, тогда должен вырасти объем размещений. Однако ничего подобного не произошло. (Тут правда есть подвох. Плохие балансы – это повод для высокой рисковой премии, а значит привлекать средства путем размещения долговых инструментов и тем более акций может быть попросту невыгодно. Тут финансовый акселератор может существенно замутнить и без того пусть и хороший, но не самый сильный аргумент).
То же самое касается банков-нерезидентов. Если есть спрос на деньги, то иностранные банки не испытывающие проблем должны были бы увеличить свою долю на рынке. Чего тоже не случилось. (с 1997 года у иностранных банков вообще нет никаких проблем с открытием отделений, ранее требовалось какое-то разрешение).
В случае кредитной просдки в США в начале 90х (LBO, CRE S&L) американские комании ринулись на долговой рынок за средствами (т.е. пример того, что должно было произойти с японскими копаниями). Но самое интересное, что японские банки активно участвовали в процессе кредитования американских компаний, что лишний раз указывает на отсутствие узкого горлышка. Т.е. не то, чтобы в банковском секторе все хорошо, но это не credit crunch лежал в основе японской рецессии.
Япония – это вообще очень интересная страна, но есть один феномен который не отражет в теоретической экономике. С начала 90х японский частный сектор сокращал долговую нагрузку при 0х % ставках. Этот феномен не получил теоретического внимания из-за простой логики. Если компания не пользуется бесплатными деньгами, значит она не способна найти никакой прибыльной возможности и ее следует ликвидировать вернув деньги акционерам. В сущности компания потому и существует, что лучше других организаионных форм преумножает деньги.
Когда компании вместо привлечений средств для инвестирования погашают существующий долг, тогда экономика теряет спрос через два канала:
1) Бизнес не реинвестирует прибыль 2) Бизнес не привлекает сбережения домохозяйств.
Вообще, когда экономические агенты перестают абсорбировать сбережения, то совокупный спрос прямо сокращается на величину сбережений еще и умноженых на мультипликатор. Сокращение совокупного спроса = сокращение ВВП = рецессия.
В результате колапса цен на землю (это действительно колапс, это вам не -30% или даже не -50%, -90% – это почти тоже самое что и -100%, плюс это не в моментуме, а на данный момент навсегда) японские копании оказались с «плохими балансами». Стоимость актива растворилась, а кредит на стороне пасива остался. При этом, сам бизнез как генерировал денежный поток, так и генерирует. Т.е. у вас все отлично, но огромная дыра в балансе которую вобще-то лучше закрыть так как с точки зрения финансового анализа вы банкрот, а кто захочет иметь дело с банкротом.
Новая задача перед бизнесом – как можно скорее погасить долг. Таким образом компания из максимизатора прибыли становится минимизатором долга.
Тут Ку еще пишет о том, что Японские компании имели сумасшедший леверидж, так как высокие темпы роста закрывали глаза на все риски. Вообще спустя время, в Японии на много закрывалось глаза из-за высоких темпов роста.
Колапс пузыря спровоцировал потери эквивалентные 3х-летнему ВВП (а вот тут, если это правда, и кроется ответ на все споры о том будет ли в США то же, что и в Японии. Ответ – нет. Ибо в Японии потери были несравненно большими чем в США. Именно в размерах дыр в балансе и все дело). Насколько Ку иззвестно, это самый большой лос в мировой истории в невоенное время. Далее понятно: то, что хорошо для одного ужастно для всех сразу. Когда все начинают выплачивать долг сокращается совокупный спрос и наступает рецессия.
Чтобы понять на практике что произошло, ниже график о том, кто сберегает, а кто одалживает в Японской экономике. Выше нуля – сбережения, ниже – одалживание. Посмотрите на нефинансовые компании. По сути, спрос со стороны корпоративного сектора снизился на 20% ВВП. И это снижение заменило гос-ва (и снижение сбережений частного сектора).
1.3 Фискальные стимулы позволили сохранить ВВП на прежнем уровне.
Во-первых, норма сбережений в Японии значительно снизилась, что прямо увеличивает долю потребления в личном доходе, плюс снижает долю мертвых сбережений которые не работаю так как их никто не берет в кредит. Вобще, снижение нормы сбережений – это комплексный феномен, тут и демография (которая кстати полезна а не вредна в данном случае), и сокращение доходов. Но самое главное – это сокращение ожиданий (видимо у японцев та часть мозга которая говорит – ого, ты же можешь еще больше сохранить больше, чем та которая говорит – ого, ты можшь больше потратить). Во-вторых, и это вижно из предыдущего графика – бюджет стал дефицитным в ответ на то что тогда казалось циклической рецессией. Ирония в том, что гос-во которое удержало стандарты жизни на прежнем уровне как раз и обвиняют в ошибках которые якобы привели к такой продолжительной рецессии.
1.4 Минимизация долга и монетарная политика.
Логично, что в условиях балансовой рецессии действие монетарной политики ограничено тем фактом, что проблема находится в плоскости спроса на денежные средства. Нет спроса – цена денег не играет существенной роли. Можно сказать, что речь идет не о движении вдоль кривой спроса, а о новой кривой спроса с практически нулевой эластичность спроса по цене.
Как работает процес увеличения денежной массы со стороны ЦБ? Покупаем облигации у банков, банки кредитуют, средства попадают на депозиты в те же банки по сути и дальше по денежному мультипликатору. Но когда нет спроса на кредит, тогда инъекции капитала со стороны ЦБ попросту не покидают банковской системы – застревая в избыточных резервах.
Однако, предложение денг все же не сократилось, и снова благодаря гос-ву. (Кстати на графике легко заметить восстановление спроса на кредит в середине 90х. Ку пишет о том, что тогда идея обрезать стимулы убила восстановление. Но вот, а что азиатский кризис не подорвал экспорт разве? Вообще у Ку очень много акцентов на внутрияпонские процессы и полнейшее игнорирование внешних факторов.)
Завершается глава идеей о том, что в Германии тоже было что-то похожее на балансовую рецессию. Мысль не особо развита, но график имеется. Тут как говорится, больше вопросов, чем ответов по поводу того, что действительно хотел сказать автор. Судить вам)
________________________________________________________________ Напомню, что это только первая глава из восьми, которая хоть и называется «Японская рецессия», но служит все же только вступлением. Следующая глава повествует о характеристиках балансовой рецессии, и ее я точно распишу немного позднее.
Ниже техническая картинка по ES в дневом формате выявляет последний рубеж защиты, соответствующий низу 5 февраля на уровне 1036. Как видно рынок придавлен и находится ниже многих МА, но нервозность и страх не позволяет игрокам агрессивно покупать рынок, который 14% ниже топа, где они покупали с остервенением. Май подходит к концу и по идее мы должны быть близки ко дну с которого должно начаться летнее ралли. Если уровень 5 февраля не удержится, то следующий уровень поддержки 1025 по споту. Где в архивах в графиках этот уровень я показывал. Для меня конечно хотелось бы, чтобы был отскок от этих уровней и образование дна позволило бы увеличить ЛОНГ позицию.
Бычий тренд сегодня поломали окончательно, даже на дневках. Вступаем в медвежью стадию. Полнейшая раскорреляция, и думаю смысл торговать имеет только по теханализу самого инструмента. Аналитики Альфы надеются на отскок завтра 0,5-1% – я думаю, падение еще усилится, несмотря на перепроданность. Пытался лонговать с утра (евробакс меня с толку сбил) немного был в плюсе, потом наловил лосей, и еле ноги унес… Теперь об уроках (лично для меня).
1. Не торговать фантазии, или ожидания, а торговать график. 2. Торговать только типичные ситуации (сделал картинки, правила, сейчас на стенку повешу :)) 3. Никого не слушать, только себя. Что бы не говорили и не писали в блогах, по ТВ, радио – в большинстве своем, это лишь лишний информационный шум.
Ясно, что книга хороша и ее нужно читать. На самом деле текста там мало, выводов тоже. Вернее, выводы осторожные. Скажем так, это только первый шаг по обработке информации. Ее, информации, еще очень и очень мало. Ничего принципиально нового в нкиге нет. Если чуть интересоваться историей, то идеи известны и понятны, но зато систематизированы в книге. В книге нет историй. Т.е. это не полухудожественная книга о крахах и потрясениях. Начинается с обсуждения методологии и дальше движется в стиле: вот собрали данные – вот вам таблица/график – ну вобщем по нему все и видно. Книга чуть хуже ожиданий, но хорошо корректирует представления и догадки, собственно подтверждением или опровержением фактами.
Краткий набор идей:
1) Дефолты по внешнему долгу слачались всегда, множество раз. Некоторые страны более склонны к дефолту, но это не очевидно. Например Испания в свое время была рекордсменом, но, похоже, это был только эпизод. Также данные по внешним дефолтам, а также внутренним (+ инфляция, недвижимость и т.д.) крайне низкого качества и их крайне мало (авторы удивляются, как вообще такая грандиозная отрасль как долговой рынок может существовать не имея представления о собственной истории).
2) Дефолты случаются при совершенно различных отношениях Долга/ВВП (и прочих). Внутренний долг, а также долг частного сектора наравне с инфляцией и финансовыми/банковскими кризисами составляет единое "дефолтное целое" установить причинно-следственные связи в котором крайне трудно. Упрощая: если непонятно отчего произошел тот или иной дефолт – смотрите на обстоятельства. По внутреннему долгу дефолтают также легко как и по внутреннему. Какой из дефолтов хуже (внутренний или внешний) непонятно, так как реагирует система в зависимости от обстоятельств.
3) Печатный пресс существовал всегда, просто раньше он действовал технологически более сложно – через уменьшение доли драгоценных металов в монетах. Т.е. инфляционные и девальвационные шоки были всегда.
4) Финансовые и банковские кризисы имеют долгую историю. Вслед за финансовым кризисом часто следует долговой кризис из-за выкупа/спасения финансовой системы (bailout). Bailout – явление совершенно не новое. И moral hazard тем более не новое явление.
совершенно случайно заглянул в спот рынок, точнее в рынок банковского золота. я знал, конечно, про спреды, но.. wow!!
ниже график цен покупки/продажи за год по версии .
а вот спреды в одном из банков. ну-ну, прикупим как пару однограмовых кусочков на год, чтобы спекульнуть)))
а теперь если еще добавить стоимость хранения.. сейф/охрана/под землей)
открыть счет в американском брокере и купить GLD будет однако по дешевле.
есть еще правда дикий бизнес с монетами, в том числе с теми которые выпускает НБУ. говорят, тут конечно думать нужно, но при правильном подходе и хорошей дистрибуции монет региональным коллекционерам-физикам, можно рубить по 50% в месяц))
показываю то, на чом вылез вчера (а больше толком и показать за эту неделю нечего)..
GLBL: левел 5.60, обозначился еще с опена, вход на разнос скрытого покупателя
SBAC: вход по тэйпу после разбора скрытого покупателя
а теперь немного досадного, еще два трейда, в которые меня не пустил laser из-за превышения допустимого риск-стопа. себя я знаю теперь – в этих двух трейдах я был бы 100%, так что за вчерашний день была возможность не просто вывести в легкий плюс неделю, но и сделать её профитной.. однако не буду умничать задним числом :) зато теперь немного укрепилась вера и понимание, как можно иметь 19 убыточных дней подряд, а потом одним днём все закрыть.
СYH: перед началом слива, селлер не пускал выше, а потом вдобавок степнулся ниже, что усилило сигнал. график просто кричит “продай с риском 3ц”.
IMGN: а вот сюда я просто был готов влупить минимум 1к шерз, настолько был уверен. там и бид на 250 лотов по 8 был, там и разнесли его неспеша так, что было секунды 3-4, чтобы выхватить последнее, но самое важное, что перед разбором обозначилась суперская точка для короткого стопа.
неделька выдалась трудная. с раздвижкой рисков повременю как минимум пару первых торговых дней следующей недели.
Для начала просто цитата из Розенберга: Real final sales, despite all the government’s efforts, have only managed to recover at a 1½% annual rate since the recession supposedly ended last summer. In a typical post-recession bounceback, the rebound is closer to 3½% and with far less intervention out of the Fed, Treasury, White House and Congress.
Мысль сводится к тому, что покупки резидентов без учета динамики запасов растут не ахти как. Дальше еще проще – слабый потребитель ведущий себя не так как ведут себя потребители во время циклической рецессии. А это значит, что на изъятие стимулов система отреагирует очень плохо, точно хуже чем ожидает рынок.
Посмотрим на сам график Real Final Sales of Domestic Products. В отличии от Дейва, я взял больший период и усреднил по двум периодам. (изначально на графике – аннуализированные квартальные данные). Действительно, смотрится слабо же?
Но разгадка загадки кажется кроется в другом, а именно в снижении темпов восстановления (при учете классного эффекта базы). Вобщем, смотреть нужно не саму динамику Real Final Sales of Domestic Products, а как-то ее соотносить с динамикой ВВП.
Предлагается просто взять и вычесть один темп роста из другого, и тоже усреднить по 2 кварталам. Не так, чтобы очень стройно методологически, но для нашей задачи подходит и пространства для статистической инструментальной ошибки я не замечаю.
Собственно разница в темпах роста.
Так вот, если мы уж сравниваем текущую рецессию с послевоенными, изначально зная, что они имеют различную природу, то и текущее отставание внутренних продаж не должно пугать нас в том же историческом контексте.
Иными словами, никакого дополнительного света в царстве тьмы мы не получаем используя динамику RFSoDP. В фокусе сейчас некоторое замедление моментума и старые друзья – загрузка производственных мощностей и инфляция, плюс спрос на кредит+недвижимость+доход без трансфертов.
