PolymetalPOLY252,40
В середине июля «Полиметалл» представил отчет за 1 полугодие 2022 года, который зафиксировал первый негативный эффект от международных санкций против российского золота. Основные моменты:
- добыча руды увеличилась на 26% — до 9,4 млн тонн — благодаря высоким результатам новых месторождений;
- производство золота снизилось на 8% — до 587 тысяч унций — на фоне запланированной остановки Амурского ГМК;
- реализация золота упала на 23% — до 456 тысяч унций — из-за слабых продаж в 2 квартале;
- выручка год к году сократилась на 18% — до 1,048 млрд долларов — из-за низких объемов продаж в 2 квартале;
- чистый долг вырос сразу на 42% — до 2,8 млрд долларов — и достиг своего многолетнего максимума.
Операционные результаты
«Полиметалл» производит и продает золото и немного серебра. Добыча происходит на действующих месторождениях: в Кызыле, Дукате, Албазине, Омолоне, Варваринском, Майском, Светлом, Воронцовском, Нежданинском.
Производство золотого эквивалента по месторождениям за 6м2022
| Кызыл | −26% |
| Варваринское | −1% |
| Дукат | −6% |
| Албазино | −23% |
| Омолон | −14% |
| Нежданинское | +61 000 унций (месторождение не работало) |
| Светлое | −19% |
| Воронцовское | −4% |
| Майское | −60% |
−26%
Худшие результаты показали месторождения в Кызыле, Албазине, Майском и Светлом из-за остановки на 40 дней Амурского ГМК на обслуживание и введения логистических ограничений Китаем в связи с ростом заболеваемости COVID-19.
Лучшие результаты показали в Нежданинском, Варваринском, Воронцовском и Дукате благодаря запуску нового месторождения Нежданинское и включению в переработку больших объемов богатой сторонней руды.
В 2 квартале из-за санкций на российских предприятиях «Полиметалла» накопилось 130 тысяч унций запасов золота и серебра в слитках в золотом эквиваленте. Компания прогнозирует, что разрыв между продажами и производством будет устранен уже в 3 квартале, так как золотодобытчик наращивает экспорт на азиатских рынках.
Слабые производственные показатели и сильный рост запасов сырья привели к тому, что общая выручка золотодобытчика в первом полугодии снизилась на 18% — до 1,048 млрд долларов, из которых 605 млн долларов заработало российское подразделение, а 443 млн долларов — казахстанский сегмент.
Общие результаты «Полиметалла» за 6м2022
| 6м2021 | 6м2022 | Изменение | |
|---|---|---|---|
| Добыча руды, млн тонн | 7,5 | 9,4 | 26% |
| Переработка руды, млн тонн | 7,6 | 8,4 | 11% |
| Производство золота, тысяч унций | 635 | 587 | −8% |
| Производство серебра, млн унций | 9,4 | 8,8 | −6% |
| Производство золотого эквивалента, тысяч унций | 753 | 697 | −7% |
| Реализация золота, тысяч унций | 595 | 456 | −23% |
| Реализация серебра, млн унций | 8 | 8,7 | 9% |
| Выручка, млрд долларов | 1,274 | 1,048 | −18% |
| Чистый долг, млрд долларов | 1,647 | 2,801 | 70% |
Продажа российских активов
За два дня до публикации операционных результатов менеджмент заявил, что компания рассматривает продажу российских активов, чтобы сосредоточиться на операциях в Казахстане. Благодаря этому шагу «Полиметалл» рассчитывает восстановить акционерную стоимость за счет переоценки казахстанских активов и снижения геополитических рисков.
В России компания разрабатывает 7 действующих месторождений: Дукат, Албазино, Омолон, Майское, Светлое, Воронцовское и Нежданинское, — которые в общей сложности добывают 1,2 млн унций золотого эквивалента в год и имеют примерно 17,8 млн унций запасов сырья. Кроме этого, у «Полиметалла» еще есть два проекта роста: месторождение Викша и Тихоокеанский ГМК.
Возможные варианты действий в отношении российского подразделения:
- Менеджмент компании выкупает активы.
- Продажа месторождений третьим лицам.
- Выделение российских активов в отдельную компанию. Тогда все акционеры будут одновременно владеть акциями двух компаний, российской и казахстанской.
Самым негативным сценарием для акционеров можно считать второй вариант, поскольку активы будут проданы с большим дисконтом. Если ориентироваться на последнюю сделку в российском золотодобывающем секторе — Kinross Gold продала за 340 млн долларов свои активы на Дальнем Востоке, которые добывали около 500 тысяч унций золотого эквивалента в год, — то получаем оценку российского подразделения «Полиметалла» в 816 млн долларов без учета проектов роста.
Самым позитивным для акционеров будет третий вариант. В этом случае российское подразделение сможет выплачивать дивиденды после смены зарубежной регистрации на местную.
Прогнозы менеджмента
На пресс-конференции менеджмент сделал два важных прогноза:
- Компания не будет выплачивать дивиденды по итогам 2021 года. В марте 2022 менеджмент анонсировал итоговую выплату за прошлый год в размере 0,52 $ на акцию, но передумал.
- Годовой план производства составляет 1,7 млн унций, из которых 1,2 млн унций добудут в России, а 500 тысяч унций — в Казахстане. Но менеджмент предупреждает, что есть риск невыполнения обещанных показателей в случае усиления карантинных и логистических проблем в Китае.
Что в итоге
«Полиметалл» продемонстрировал ожидаемо слабые операционные результаты в первом полугодии 2022 года на фоне введения зарубежных санкций против российского золота. Вдобавок компания объявила о будущей трансформации своей корпоративной структуры, что в целом не понравилось рынку: за неделю акции золотодобытчика упали на 20%.
Насколько справедливо сейчас оценен «Полиметалл»? Для ответа на этот вопрос возьмем четыре исторические оценки компании: за 2019, 2020, 2021 годы и текущую.
Оценки операционной деятельности «Полиметалла»
| 2019 | 2020—2021 | Текущая | |
|---|---|---|---|
| Капитализация, млрд долларов | 6 | 9 | 2,04 |
| Стоимость российского сегмента, млрд долларов | 4 | 6,2 | 0,816 |
| Стоимость казахстанского сегмента, млрд долларов | 2 | 2,8 | 1,224 |
| Добыча, млн унций | 1,5 | 1,6 | 1,7 |
| Цена на золото за унцию | 1400 $ | 1700 $ | 1700 $ |
Если считать, что стоимость казахстанского сегмента больше не будет подвержена санкционным рискам из-за российского бизнеса, а за российский бизнес компания получит деньги по нашей оценке, то «Полиметалл» можно оценить минимум в 2,816—3,616 млрд долларов. Таким образом, компания сейчас оценена с дисконтом от 38 до 77% относительно исторических показателей.
